Novo Nordisk är ett läkemedelsbolag vars huvudfokus ligger på behandling av diabetes och utöver detta är de även involverade i bioteknik och biomedicin. Vård av diabetes är dock deras huvudsakliga verksamhet, med cirka 80 procent av deras försäljning. Företaget har existerat i snart 100 år och grundades av en nobelpristagare samt en diabetesforskare.
Novo Nordisk som bolag är extremt lönsamt och är lite av ett ”öppet mål”. Exempelvis har de en vinstmarginal på över 30% och har haft denna marginal de senaste 5 åren. Analysen behöver därför inte gå ner på djupet i lönsamhet, skulder och så vidare. Snarare kommer fokus vara på om de kan upprätthålla denna position.
Kan de exempelvis fortsätta vara marknadsledande inom läkemedel för diabetes?
Kan någon aktör finna en enkel billig lösning för att tillverka deras läkemedel?
Analysen kommer bestå av följande delar:
- Kort om insulin
- Novos position på marknaden för insulin
- Fördelningen av deras globala intäkter från försäljning av insulin
- Skydd mot konkurrenter
Insulin
Insulin är det hormon som diabetiker behöver för att kunna reglera sin metabolism. Hormonet är för många diabetiker nödvändigt för att kunna överleva, då deras kropp inte kan producera insulin.
Insulin som medicin har funnits i cirka 100 år. Patentet, som ägdes av University of Toronto, gav detta patent till läkemedelsföretag och tillät dem patentera eventuella förbättringar av medicinen. Detta leder i sin tur till att läkemedelsföretag uppdaterar sin version av insulinet och patenterar den nya versionen. Den nya versionen väljs sedan av läkarna då en patient som har diabetes ska få behandling.
Novos position
Den globala marknaden för insulin domineras av 3 företag: Novo Nordisk, Sanofi och Eli Lilly. Tillsammans har dessa företag cirka 90% av marknaden. Med andra ord är 9 av 10 doser insulin som säljs från något av de 3 företagen.
Novo Nordisk andel av 90% bör vara omkring en tredjedel, vilket resulterar i att de har cirka 30% av den globala marknaden. Utöver denna stora andel utgör Novo, tillsammans med Sanofi och Eli Lilly, en form av oligopolmarknad. Det är av denna anledningen de kan pressa upp priserna på insulin i USA. Således är deras position på marknad mycket stark och även väl skyddad från konkurrenter, i alla fall i USA.
Novos globala intäkter från insulin
I diagrammet nedanför ser vi, i det gulmarkerade, Novos intäkter från försäljning av insulin. Försäljningen av insulin kan delas upp i två grupper:
- Insulin för diabetes typ 1 som går under rubriken ”Total insulin”.
- Insulin för diabetes typ 2 som går under rubriken ”Total GLP-1”.
Försäljningen kan därefter delas upp i internationell försäljning och försäljning i Nordamerika. Utifrån den bifogade försäljningsstatistiken ser vi att cirka 45% av Novos intäkter från insulin kommer från den Amerikanska marknaden. På den Amerikanska marknaden är i sin tur läkemedel för diabetes typ 2 det segment med högst försäljning. Cirka 70% av insulinet som säljs i USA avser diabetes typ 2. Vi kan även se att denna försäljning växer kraftigt, vilket inte är särskilt konstigt då diabetes typ 2 ökar kraftigt.
Skydd mot konkurrenter
Som vi visat ovan har Novo kraftig tillväxt i sina intäkter och på detta en vinstmarginal på över 30%. Som vi skrev kort i avsnittet om insulin kan läkemedelsföretag, exempelvis Novo Nordisk, uppdatera sitt patent genom att förbättra det insulin de erbjuder till marknaden. På så sätt skyddar de sin position och stänger ute konkurrenter.
Priserna på insulin i USA följer en kraftigt uppåtgående kurva, vilket ses i bilden nedanför:
Bara genom att se denna kurva kan man dra slutsatsen att det rör sig om en marknad som inte har någon form av hälsosam konkurrens. Tillväxten i insulinpris från 1996 till 2017 har varit cirka 12% per år. En sådan tillväxt är extremt osannolik på en marknad där företag konkurrerar med varandra. Speciellt när det kommer till läkemedel, då priset på läkemedel i regel sjunker efter att patent har tagit slut. (Notera att det första patentet för insulin gick ut omkring 1940-1950).
Trots ovanstående ska det nämnas att det i dagsläget har kommit in en ny konkurrent på den Amerikanska marknaden. Insulinet Semglee är en variant som bedöms vara tillräckligt god för att användas istället för de insulin som just nu finns på marknaden. När en produkt likt denna kommer in på marknaden kan det leda till att priserna på insulin går ner kraftigt. Förmodligen kommer en viss sänkning av priserna ske framöver, men det är tveksamt att priserna går ner kraftigt. Detta eftersom den nya konkurrenten inte behöver sänka sina priser, kunderna är redan tvingade att köpa insulin. Det har även noterats att priset för Semglee, dvs den insulinversionen som patienter kan byta till, har ungefär samma pris som konkurrenternas version.
Värdering
När vi värderar Novo Nordisk utgår vi från att de lyckas hålla sin position på marknaden, dvs som ett av de 3 dominerande företagen på insulinmarknaden. Vanligtvis när vi värderar företag utgår vi från deras egna kapital samt årsvinster och uppskattar hur många årsvinster som vi rimligtvis kan ”plocka ut”. I Novo Nordisk fall kan vi anta att de kommer kunna plocka ut många fler årsvinster än ett ”vanligt” företag, till följd av den dominerande ställning de har på marknaden. För Novo Nordisk uppskattar vi denna multipel till 20 då företaget är i en klart bättre position än de flesta bolag du finner därute.
Vår beräkning blir därför enligt följande:
Som kan ses i den ovanstående bilden är värderingen av Novo Nordisk lägre än börsvärdet. Därav är det svårt att rekommendera ett köp, i alla fall utifrån våra premisser.
Sammanfattning
Som kan noteras i denna analys har vi försökt fokusera på faktorerna runtomkring företaget i fråga, istället för att gräva ner oss i siffrorna. Novo nordisk siffror är så pass bra att vi knappt behöver titta på dem, vi behöver bara förstå hur de kan fortsätta vara en av de ledande aktörerna på marknaden.
De har en position där de sitter väldigt säkert på marknaden. De kan höja priserna vart år och inget tyder på att någon form av hälsosam konkurrens finns på deras marknad. De har visserligen en ny konkurrent, men den nya konkurrenten verkar dock inte vara särskilt mycket att oroa sig för. De agerar likt övriga aktörer, dvs sätter priset så högt de kan, eftersom de kan. Trots detta har vi svårt att motivera ett köp, då vi bedömer att aktien just nu är för dyr. Med det sagt tror vi inte att Novo Nordisk utgör en dålig investering, bara att det finns företag vi kan investera i som har en högre uppsida.