Upsales är ett mjukvaruföretag som utvecklar CRM-system för företag. Bolaget börsnoterades 2019 och har sedan dess haft en kraftig omsättningstillväxt i kombination med god lönsamhet. Den senaste tiden har dock tillväxten stannat av och aktien har kommit ned ordentligt sedan toppnoteringen 2021 och står idag i ca 40kr.
I den här artikeln kommer vi att gå igenom Upsales verksamhet, framtidsutsikter och hur vi ser på värderingen.
Kort om Upsales verksamhet
Upsales utvecklar CRM till B2B företag och säljinriktade organisationer. Idag har bolaget över 1800 användare i 11 länder där målgruppen är små- och medelstora tillväxtföretag. På senare tid har Upsales dock lagt fokus på att få in större kunder och gör nu en anpassning av sin säljkår för att lyckas med detta. Enligt Upsales är det en av anledningarna till den låga tillväxten under 2023.
Upsales har en premiumprodukt där all mjukvaruutveckling sker inhouse. Detta återspeglas i betygen från kunderna där Upsales systematiskt ligger högt i förhållande till konkurrenter. De senaste 5 åren har Upsales vuxit omsättningen med i snitt 15%, vilket också pekar på att bolaget har en attraktiv produkt. Idag har bolaget en marknadsandel i Sverige på 3-4%.
Eftersom Upsales binder upp kunderna på årsabonnemang är intäkter återkommande vilket skapar en stabilitet i verksamheten. Bolaget fokuserar därför på att öka ARR (Annual Recurring Revenue) genom att ha få in nya kunder, ha en låg churn-rate på befintliga kunder och hitta merförsäljning på befintliga kunder (upselling). Enligt bolaget finns det en stor potential i befintlig kundstock där ARR kan öka från 141,2 mkr till 500 mkr.
Finansiell historik
Som vi varit inne på tidigare har Upsales en fin historik med en organisk omsättningstillväxt på över 15% i snitt senaste 7 åren. I samband med börsnoteringen 2019 gjorde bolaget ett minusresultat, men har sedan dess ökat vinsten med 60% i snitt senaste 3 åren. I takt med att bolaget växer ökar skalfördelarna och det blir enklare att uppnå en god lönsamhet. Det syns också i historiken där vinstmarginalen ökat från 3,8% 2019 till 19,2% 2023.
Som vi nämnt tidigare har tillväxten avtagit under 2023 vilket syns tydligt i översikten för ARR som minskade under både Q1 och Q2. Bolaget har under året haft en högre churn-rate än beräknat i kombination med en lägre säljkapacitet.
Tappet i ARR verkar alltså inte vara knutet till en svagare marknad utan handlar om interna faktorer. Bolaget flyttar nu fokus till att stänga större affärer och gör en omorganisering av säljkåren. Enligt bolaget bör resultat synas under 2024 och det nämndes i Q3 rapporten att den genomsnittliga affären var något större i kvartalet. Samtidigt kan ökade personalkostnader tynga marginalen under uppstarten.
Balansräkningen är i gott skick med en nettokassa på ca 44 mkr och bolaget har inga skulder överhuvudtaget.
Insiderägande och insynshandel
Största ägare är bolagets VD Daniel Wikberg som har ca 41% av aktierna idag. I början av 2023 sålde Daniel av ca 15% av sitt innehav. Sedan försäljningen har Upsales aktiekurs gått ned ca 48% vilket pekar på vikten av att följa insynshandel, framförallt vid försäljningar.
Därefter har det endast varit insiderköp av VD och övriga insynspersoner, men det är små marginella poster. Ibland kallas detta för alibiköp när man gör ett mindre köp för att signalera till marknaden att aktien är undervärderad. Med det sagt tycker vi det är positivt med ett högt insiderägande och att VD är största ägare så att man sitter i samma båt som övriga investerare.
Värdering
Idag handlas Upsales till ca P/E 24 för rullande 12 mån. Historiskt har Upsales legat betydligt mycket högre än så. Aktien har tappat ca 60% sedan toppnoteringen 2021 då P/E låg på ca 100. P/E tar dock inte hänsyn till bolagets nettokassa och kollar vi istället på EV/EBIT ligger den på 18 för rullande 12.
Om bolaget ska tillbaka till historisk tillväxt ser aktien väldigt billig ut. Samtidigt finns det en osäkerhet både vad gäller säljkapacitet och konjunkturen i omvärlden. Enligt Statista kommer marknaden för CRM-system att växa med ca 11% de närmsta åren. Med tanke på Upsales marknadsandel, potential i befintlig kundstock och historiska tillväxt är det rimligt att anta en något högre tillväxt än så.
Under 2024 räknar vi med en något lägre tillväxt eftersom det kan ta lite tid innan försäljningen kommer igång. Idag ligger vinsten per aktie på 1,6. Med ett avkastningskrav på 10%, vinsttillväxt på ca 15% och en ekonomisk livslängd på 15 år kommer vi fram till följande:
Denna förenklade värderingsmodell tar dock inte hänsyn till om det rör sig om ett bettingbolag med hög politisk risk eller ett SaaS-bolag med hög ARR. I det här fallet har Upsales en stor andel återkommande intäkter, nettokassa, god lönsamhet och en premiumprodukt. Detta bör ge en premie på marknaden. Jämför vi exempelvis Nordnet Indexfond Teknologi med MSCI World ser vi att värderingen för teknikbolag i snitt är 24% högre jämfört med världsindex.
Med en premie på 24% landar vi i P/E 24,7 för 2024 och därmed ett motiverat värde på 24,7 * 1,7 = 41,99 kr. Med andra ord ser aktien rimligt värderad ut i dagsläget. Att den här typen av aktie ser rimligt värderad är dock ovanligt på marknaden. Avslutningsvis tänkte vi därför kika lite på hur värderingen ser ut för liknande bolag och vad andra analytiker sätter för motiverat värde.
Analytikerestimat och relativvärdering
Erik Penser Bank följer bolaget och gjorde en uppdatering efter Q3 2023. De skissar på en omsättningstillväxt på 14% för 2024 och 19% för 2025. Samtidigt tror Erik Penser på sjunkande marginal och att vinsten står still 2024 och ökar därefter. Analytikern sätter ett motiverat värde på 49kr. Det man ska ha med sig är att detta är en uppdragsanalys vilket innebär att Upsales betalat Erik Penser Bank för att ta fram analysen. Vi lägger därför ingen större vikt vid den riktkursen.
Kollar vi på liknande bolag ser vi att Upsales värderas långt under sina konkurrenter. Lime Technologies värderas exempelvis till P/E 54 trots en lägre tillväxt senaste 5 åren.
Vågar man tro på analytiker eller att Upsales ska värderas som sina konkurrenter är uppsidan alltså över 100%. I det här fallet tycker vi dock att man ska vara försiktig med sådana antaganden.
Summering
Upsales är ett fint företag som ser rimligt värderat ut i dagsläget. Det finns en del frågetecken kring tillväxten i närtid kopplat till bolagets omstrukturering av säljkåren. Om den historiska tillväxten kommer tillbaka i kombination med bibehållna marginaler finns det stor uppsida i aktien. Baserat på analytikerestimat och hur konkurrenter värderas ser aktien också billig ut.